华金证券：给予药明康德买入评级

华金证券给予药明康德“买入”评级深度解析：机遇与隐忧并存2025年9月28日，华金证券发布题为《TIDES爆发驱动业绩超预期，绑定创新药浪潮》的研究报告，首次覆盖并给予药明康德“买入”评级。这一评级基于公司上半年亮眼的业绩表现、TIDES业务的爆发式增长以及CXO行业的高景气度，但市场同时也需关注其背后潜藏的业务结构失衡与地缘政治风险。# 一、评级核心逻辑：业绩超预期与行业红利共振华金证券的看多逻辑主要建立在三个维度的积极信号之上：1. 财务数据亮眼，业绩指引上调  2025年上半年，药明康德实现营业收入207.99亿元，同比增长20.64%；归母净利润85.61亿元，同比激增101.92%。尽管扣非后净利润55.82亿元（同比+26.47%）显著低于归母净利润增速，但公司仍上调全年业绩指引，预计2025年整体收入将达425-435亿元，同比增长13%-17%。截至6月末，持续经营业务在手订单达566.9亿元，同比增长37.2%，为业绩增长提供确定性支撑。2. TIDES业务成增长引擎，绑定创新药浪潮  分业务板块看，化学业务表现尤为突出，实现收入163.01亿元（同比+33.51%），其中TIDES（寡核苷酸与多肽）业务收入50.3亿元，同比暴增141.6%。这一增长主要受益于全球减肥药研发热潮，公司在多肽药物CDMO领域的产能快速释放（预计2025年底多肽固相合成反应釜体积将超10万升）进一步放大了行业红利。华金证券认为，药明康德通过“CRDMO一体化”平台深度绑定GLP-1等创新药赛道，有望持续享受行业增长红利。3. 行业景气度回升，全球需求共振  全球CXO行业呈现复苏迹象，美联储降息推动Biotech投融资回暖，Medpace、Labcorp等国际CXO巨头近期纷纷上调业绩指引。作为行业龙头，药明康德凭借全球化产能布局（如常州、泰兴基地通过FDA零缺陷检查）和全产业链服务能力，有望充分受益于海外订单回流。此外，公司与强生合作的口服多肽药物icotrokinra已提交FDA上市申请，若获批将带来里程碑付款和销售分成，进一步验证其技术实力。# 二、市场分歧：短期红利与长期风险的博弈与华金证券的乐观态度不同，部分市场观点对药明康德的可持续增长提出质疑，核心争议点集中在以下方面：1. 业绩增长质量存疑  上半年归母净利润的高增长很大程度上依赖非经常性损益——出售药明合联部分股权及处置业务带来18.9亿元收益。若剔除这一因素，扣非净利润增速仅26.47%，且近五年扣非净利润增速已从2020年的103.27%降至2024年的2.47%，显示主营业务增长动能有所减弱。中国矿业大学管理学院专家指出，高频处置关联资产可能存在利润调节嫌疑，需关注资产处置后研发投入是否同步提升。2. 业务结构失衡，增长可持续性承压  TIDES业务贡献了化学业务82%的增长，但该业务高度依赖多肽减肥药研发需求，且订单增速已出现放缓迹象——截至6月末在手订单同比增长48.8%，显著低于一季度的105.5%。医药研发的强周期性意味着，若未来减肥药临床失败或市场需求降温，订单增长可能骤降。更值得警惕的是，公司其他核心业务表现疲软：测试业务收入同比下滑1.2%，生物学业务增速仅7.1%，远低于行业平均水平。3. 地缘政治风险与客户结构单一  药明康德对美国市场的依赖度持续高企，上半年美国客户收入140.3亿元，占总收入的69%。2024年生物安全法案出台后，公司美国客户新增订单增速曾短暂降至15%以下；2025年4月美国加征关税事件更导致公司股价单日暴跌，凸显单一市场依赖的脆弱性。尽管华金证券未在报告中重点提及，但中国城市发展研究院专家警示，美国政策收紧或客户订单转移可能对业绩造成重创，而拓展欧洲、东南亚市场又面临监管壁垒和文化差异等挑战。# 三、行业对比与估值视角从市场共识来看，药明康德当前获得机构高度认可。近90天内共有21家机构给出评级，其中20家为“买入”，1家为“增持”，机构目标均价达109.75元。以9月28日102.92元的收盘价计算，股价仍有6.6%的上涨空间。与国际同行相比，药明康德的估值处于合理区间。华金证券预测公司2025-2027年归母净利润分别为125.63、151.96、183.79亿元，对应PE分别为31.5、24.4、18.3倍。这一估值水平低于Lonza等国际巨头（当前PE约40倍），但高于国内部分二线CXO企业。需要注意的是，若TIDES业务增速不及预期，估值可能面临下修压力。# 四、投资建议：谨慎乐观，关注三大关键指标综合华金证券的看多逻辑与市场风险因素，投资者可采取“谨慎乐观”的态度，重点跟踪以下指标：  1. TIDES业务订单增速：若三季度订单同比增速回升至60%以上，将验证增长韧性；若持续低于50%，需警惕行业需求降温。  2. 美国市场收入占比变化：关注公司拓展欧洲、东南亚市场的进展，若海外收入多元化取得突破（非美市场占比提升至35%以上），将降低地缘政治风险。  3. 研发投入强度：资产处置带来的现金流若能转化为研发投入（研发费用率维持在12%以上），将有助于核心业务竞争力的提升。对于长期投资者而言，药明康德的全产业链能力和全球化布局仍具稀缺性，但若短期风险集中释放（如美国政策收紧、减肥药订单下滑），可能导致股价回调。建议逢低布局，同时设置10%左右的止损线以控制风险。